동국제강, 주가는 저평가이나, 상승모멘텀 약화

투자의견 매수, 목표주가 35,000 원으로 하향

  동국제강에 대해 낙폭과대에 따른 저평가를 감안하여 투자의견 매수를 유지하나, 목표주가는 35,000 원으로 30% 하향한다.

  목표주가 하향의 근거는 후판가동률 하락과 롤마진 축소에 따른 수익성 악화와 철근부문의 저수익 기조를 감안하여 2011~2012 년 추정 EPS 를 기존대비 각각 28.3%와 31.8% 하향하였기 때문이다.

  목표주가는 2012 년 추정 EPS 에 Target PER 10.0 배를 적용하였다. 목표주가의 2012 년 추정실적대비 PBR 배수는 0.7 배 수준으로 추정 ROE 6.8%를 감안하면 적정한 수준으로 판단된다.

  봉형강 침체 및 후판의 Captive 마켓 부재, 슬라브 단압공정의 한계, 환율변동성 확대는 주가의 리스크 요인이다.

3 분기 IFRS 개별기준 영업적자 예상: 후판과 봉형강의 동반부진, 환율상승 효과
  3 분기 K-GAAP 개별기준 매출액은 1.4 조 수준으로 QoQ 11.2% 감소하고 영업이익은 201 억원으로 81.5% 감소할 전망이다. IFRS 개별기준 영업이익은 9 월 환율급등 효과를 감안하면 영업적자 가능성도 있는 것으로 판단된다.

  현재의 환율(1,116 원)이 월말까지 유지된다고 가정하면 약 18 억불에 달하는 외화순차입금에 대한 평가차손만 540 억원 수준이 발생하기 때문이다.

  매출감소 요인은 봉형강부문 출하는 비수기에도 불구하고 견조할 것으로 예상되나, 조선업종의 재고조정 및후판시장의 경쟁과열로 3 분기 후판판매량이 73 만톤으로 QoQ 20% 감소할 것으로 예상되기 때문이다.

  철근부문은 건설업종의 침체에 따라 가격전가에 실패한데다 7~8 월 보수에 따른 비용발생(약 160 억원)으로 적자전환할 것으로 예상된다.

  후판부문은 원료인 슬라브투입가격이 톤당 81 만원으로 5 만원 상승하였으나 후판 ASP 는 104 만원으로 3 만원 인상에 그쳐 영업이익률이 2~3% 수준으로 QoQ 6~7%p 하락할 것으로 전망된다.

4 분기 슬라브원가 하락과 봉형강 성수기효과 예상되나 가격상승은 제한적일 전망
  K-GAAP 개별기준 4 분기 매출액은 1.53 조원으로 QoQ 9.0% 증가하고 영업이익은 634 억원으로 215.3% 증가할 전망이다.

  슬라브투입가격이 77 만원 수준으로 4 만원 하락하여 원가부담이 감소하나, 후판경쟁심화로 가동률이 80~85% 수준에 그칠 것으로 예상되는데다 가격할인 축소에 따른 실질적 가격인상효과도 제한적일 것으로 보여 시장예상치대비 영업이익의 개선효과는 축소될 전망이다.

  수익성개선의 관건은 조선업종의 재조조정 완료에 따른 후판출하 정상화와 환율하향안정, 가격상승효과 등이다.

 *상세내용 첨부자료 참조