제품 포트폴리오 다변화
기존제품대비 마진율 높은 제품 생산으로 긍정적

현대제철이 고로1기 안정화로 고로2기 우려를 해소했다는 의견이 제시됐다.
이트레이드증권 조강운 애널리스트는 투자의견 매수, 목표주가 130,000원으로 상향한다고 밝혔다.

다음은 이 증권사의 조강운 애널리스트의 분석 내용이다.

현대제철에 대해 투자의견 매수를 유지하며 목표주가를 130,000원으로 상향한다. 상향의 이유는 1)고로1기 안정화로 고로2기의 우려감 해소와 2)영업이익 개선 3)고로2기 완공후에도 captive 수요처 확보하고 있는 점과 4)포트폴리오의 다변화로 인해 시황대응이 용이 하기때문이다. 목표주가는 2010년 BPS에 현재 글로벌 PBR 평균 1.2배에 20% 프리미엄을 반영한 1.44배를 적용시켜 산출하였으며 목표주가에 내재된 2010년 PER은 10.8배, 현주가 대비로는 PER 8.8배, PBR 1.2배 수준이다.

-2분기 실적 Review: 영업이익 3,467억원으로 어닝 서프라이즈 기록

현대제철은 2분기 매출액 2.7조원(+39.7% YoY, +34.9% QoQ), 영업이익 3,467억원(+156.3% YoY, +162.6% QoQ)을 달성하며 어닝서프라이즈를 기록했다. 전분기 대비 영업이익이 +162.6%로 급증한 것은 4월 상업생산된 고로재판매와 고로재의 재고효과 때문인데 1)2분기 제품가격인상 외에도 2)1분기에 저가원료가 100%투입되며 시생산된 선철등의 재료들이 수익성이 낮은 A열연과 봉형강류에 일부 사용되며 마진개선이 있었던 것으로 판단한다. 환율급등으로 인해 외환손실 1550억원이 발생하여 순이익은 전분기 대비 33.9% 하락한 1,682억원을 기록했다. 고로1기의 미분탄 투입 196kg, 출선비 2.29톤/day을 달성하며 고로가동 정상화를 시현하였으며 고로안정화를 위해 미분탄의 경우 181kg, 출선비 2.1톤/day를 유지하고 있다.

-2010년 실적 preview 및 외형성장

2010년 매출액 10조3679억원(+30% YoY), 영업이익 9273억원(+60% YoY), EBITDA는 1조5646억원(+86%)으로 예상한다. 2011년 상업생산되는 고로2기로 인해 열연부문의 생산이 350만톤이상 증가하여 2011년 매출액은 약 14조2298억원(+37% YoY)으로 예상되며 영업이익은 1조3467억원(+45% YoY), EBITDA 2조512억원(+31% YoY) 수준은 달성할것으로 예상한다. 현재 고로1기의 안정화가 확인된만큼 현재 공정율 97.8%를 보이고있는 고로2기에 대한 재평가 반영되고 있다고 보여진다.

현대제철의 긍정적인 부분은 1) 고로2기 완공후 기존 조강생산량 1100만톤에서  1800~1900만톤의 CAPA를 보유하게 되며 이는 세계 10위권 안의 철강사로 평가받게된다. (2009년 26위) 2)고로2기는 9월 완공되는 C열연공장을 통해 350만톤의 열연강판을 생산하는데, 열연강판은 최상위 공정제품으로 2010년 5월기준 생산/명목소비가 0.86인 공급부족 상황이기 때문에 제품판매 및 가격전가에 대한 우려가 낮다.3)또한 봉형강제품의 수요부진으로 마진하락(OPM 7%수준)이 발생하고있는 시점에 마진률이 높은 제품(현대제철의 계획은 고로재 OPM 약 10~11%수준, POSCO는 20%수준으로 추정)이 추가된다는 점은 긍정적이며 제품군도 다양해져 수요산업의 시황에 대응이 용이할 것으로 예상한다. 4)마지막으로 최근 중국철강가격의 상승세전환으로 철강업황 개선이 기대된다.

-현대/기아차 capative고객 보유

동사는 고로2기 가동후 현대/기아차라는 안정적인 수요처를 확보하고있다. 올해 생산량의 약 35%(120만톤, 자동차용 열연)를 현대하이스코로 납품계획을 갖고있으며 강관, 일반용 열연을 합치면 총 200만톤의 물량을 현대하이스코로 납품하게 된다. 2011년 고로2기의 가동후 점차적으로 현대하이스코에 납품하는 자동차용 열연비중을 늘려갈 계획이다.

-POSCO와 동행하는 고로부문 실적

현대제철의 고로부문 실적은 POSCO의 가격정책에 따라 변동되기 때문에 큰 틀에서 POSCO의 영업이익과 비슷한 흐름을 보일 가능성이 높다. 다만, POSCO와 다른점이 있다면 현대제철은 현재 고로부문의 performance가 최고치가 아닌 안정화수준이기 때문에 1) 점차 저가재료의 투입과 출선비개선으로 인한 이익개선 여력의 긍정적인 부문과 2) 2,3분기 원재료 가격 상승분인 톤당 12만원의 가격전가가 되지않은 후판의 비중이 POSCO보다 높다는 부정적인 부문이 존재한다.(2010년 고로재 중 후판 비중: 현대제철 약 24% vs POSCO 약 17%)

현대제철 실적발표에서 고로2기 가동전에는 고로의 안정화에 중점을 둔다고 밝혀 후판비중이 POSCO보다 높은 부정적인 요소가 실적에 더 크게 작용할 것으로 예상된다.

실적부문에서 3분기도 재고효과가 소폭 발생할것으로 예상되는데 POSCO가 3분기 가격을 열연과 후판 모두 톤당 5만원 인상하면서 재고효과가 발생하지만 톤당 약 8만원의 원재료가격을 전가시키지 못했기 때문에 재고효과로 인한 이익증가는 미미할것으로 예상된다. 4분기는 재고효과로 인한 손실이 발생할 것으로 보이는데 제품가격 가격인상이 없을것으로 예상되는 반면 3분기의 고가재고가 투입되기 때문이다. 3분기 고로부문 영업이익은 904억원으로 예상하며, 4분기 고로부문 영업이익은 843억원으로 예상한다. 전체 영업이익은 3분기 2177억원으로 예상되며 4분기는 봉형강부문의 성수기진입으로 인한 판매량증가로 2309억원으로 전망한다.

-봉형강 실적: 롤마진 개선 기대는 어려움

한국철강협회에 따르면 2010년 하반기 철근경기는 생산이 명목소비를 초과하는 1.04수준(1.0은 생산=명목소비)으로 공급초과로 전망하고있다. 현대제철의 2분기 철근 판매량을 보더라도 성수기인 2분기가 조업일자도 부족한 1분기보다 3.1%하락한 81.7만톤을 기록하며 건설경기 부진을 확인시켜주었다. 최근 정부가 부동산경기활성화 정책을 검토하고 있지만 근본적인 건설사들의 수요증가는 어렵다고 판단되어 하반기 봉형강류의 롤마진 개선도 어려울 것으로 예상된다. 3분기 비수기에 접어들어 봉형강부문의 판매량 하락이 예상되어 3분기 철근판매량은 약 76.7만톤으로 예상하며, 4분기는 81.9만톤으로 증가세를 보일 것으로 예상한다.